三、中国家电连锁内生增长VS资本并购外延扩张的持久战

尽管国美电器（00493HK）年报中相继出现了极富特指含义的 “对手”、“竞争对手” 对抗性字眼，但是，其年报显示：确立了以提升单店经营质量为主要增长方式，以差异化经营为主要经营策略的发展思路。则进一步说明，国美电器开始了对其资本并购为主外延式增长模式的反思，在家电连锁“后规模化时代”选择“内生增长”模式战略选择。

笔者分析国美电器战略转型的原因主要有以下三点：

第一是来自行业发展趋势的外部压力。

家电连锁业走过10年的粗放式发展道路，规模平衡点突破之后，上下游产业链利益分配趋向极限，边际效益下降成为不可回避的问题。尽管2007年度国美电器供应商收入达18.5亿元，利润其他销售总额占比更是高达72％，销售收入占比4.34％。但是，海尔、美的、TCL、康佳、厦华等家电上市公司经营业绩及利润均达到了历史低点，更毋论小天鹅、方太、帅康等中小规模的家电企业了，因此，2008年还有多少家电企业“给的起”，“给的更多”？都将是一个极不确定的未知数。

2008年我国实施了内外资所得税统一的税收调整政策，作为外商投资企业的国美电器势必面临“取消超国民待遇“之后的，所得税税率提高的问题。与苏宁电器2008年1季度所得税税率24.17％，2007年度32.04％；国美电器2008年1季度所得税税率17.38％，2007年23.58％，2006年11.76％，2005年10.58％，显然更具备投资价值。同时，也使其作为个案，陷入业界关于英属维尔京群岛、开曼群岛、处女群岛等自由港“假外资”，内资漂白，骗取“所得税”优惠的声讨。正是我国调整引进外资策略，充分发挥外资在人才、管理、产业结构升级、环境产业的优势，转变前期招商引资为主，忽略产业结构影响的模式，国美电器也将面临来自宏观经济政策调控的压力。

由于美元持续贬值，以及美国次级贷危机的影响等诸多因素，人民币坚挺情况下港元对人民币持续贬值，据国美电器CFO周亚飞先生向媒体表示，2008年1季度国美电器汇兑损失超过6000万元，全年将超过1亿元。不幸被某家电观察家“汇率挟持论”言中。鉴于目前美国次级贷危机丝毫没有减退的迹象，港股于5月31日竞上演10分钟惊魂，136亿元追踪MSCI中国指数成份股，大户肆意操纵市场的可能性和影响力成为公众普遍的担忧。甚至有人认为这几乎是97年香港金融风暴前兆的翻版，反映了机构投资者某种焦虑的心态，而这种心态植根于美资机构数百年的投资惯性，体现在历次股市崩盘金融危机之前同质的现象。国际汇市、香港股市的影响，作为外商投资的国美电器无疑首当其冲。而内资家电连锁苏宁电器受到的直接影响几乎可以忽略不计；间接影响则基本上与其他内资零售企业同等，受益于国家外汇政策的调控，国际金融形势的间接影响对于内资家电连锁而言可能是异化为有利因素也不可得知。

第二是来自于自身的内部压力。

2007年度，国美电器（00493HK）232家可比门店销售同期增长3.11％，着实让国美电器尝到了“内生增长”的甜头；同时，租售比的上涨压力（06年3.52％上涨至07年的3.70％），每平米同期销售额下降5.34％的坪效压力，后续三年内155家优质门店租约陆续到期所面临的租金“坐地起价”上涨的压力，使国美电器不得不审视增长模式根本问题。另外，经营费用上升79.40％、税前利润下降0.73％（06年4.33％－07年3.60％）、所得税净增加185.7％、汇兑损失为主要构成要素的财务费用高达1亿元等关键财务指标的压力，导致其边际净利润率下降1.06％（06年3.81％－07年2.75％），表明2007年度国美电器销售规模的增长并没有带来边际利润的增加，反而由于费用曲线、边际成本的极限“向下加速运动”而导致其盈利能力和成长性受限。这是一个危险的信号，从而步入了美日家电连锁霸主百思买、山田电机数年前即面临且至今无法有效改善的规模负效应问题。

尽管张瑞敏先生数年前即提出的著名的斜坡成长理论，但是今天包括海尔在内的很多国内外企业仍然无法逃脱规模负效应的“无情环”。因此，适度速度、适度规模成为隐形冠军们成功的法宝，也必将成为聚焦在镁光灯下众多“巨无霸”企业的所必须审视的问题。故而，与其艳羡沃尔玛、百思买、山田电机等商业巨头的规模之大，不若冷静下来观察学习这些“巨无霸”们“走钢丝”的技术，我想无论是对于100％外资的国美电器还是内资家电连锁、家电业而言都是当务之急的必要选择。因为，规模负效应并不因资本国别和企业性质而改变，这正是“质量无国界”的另一解读！

家电连锁业原本无所谓模式之争，只不过2006年以后，国美电器走了一条与内资家电连锁完全不同的发展路径，借助于资本力量，频频出手并购了上海永乐等区域性家电连锁企业，从而形成了以资本并购、外延扩张为主的“国美模式”；而苏宁电器等民族家电连锁形成了以追求品类结构增长、店面形态创新、店面改善为主的结构要素优化内生增长模式。并不像所谓的专家极力地讽刺贬低内生增长、片面的鼓吹规模优势那样，资本并购的外延式扩张并非国美电器的专利，也并非安然巨大企业等猝死的直接诱因；但追求店面绩效优化可比增长的内生增长为主的发展模式绝对是苏宁电器、BestBuy、山田电机等中外家电连锁保持稳健成长的“秘密武器”。当然，内生增长也并非哪一类企业的“专利”，只不过企业在战略选择过程中“厚此必然薄彼”。值得庆幸的是国美电器并没有吃下某家电观察家所开出的万金之方的“灵丹妙药”，而是选择了“以提升单店经营质量为主的增长方式”，而幸免误于庸医之手。

国美电器宣布2008年度将新开120家门店，其中旗舰店达30家；这一数据相对于2007年度新开门店达139家；2006年度达131家；而言显然放缓了门店扩张的步伐。

但是，100％外资资本血统的国美电器发展战略的“回归性选择”，国美电器的盈利能力进一步提升，对于美资财团而言绝对是一件利好的消息；但是对于内资家电连锁业和家电制造业而言却是一件怎么也笑不起来的事情。因为，对手可以利用的缺点越少，无论是防守还是进攻的一方，都将面临博弈的难度增加的问题。与此同时，很多成功的经典案例恰恰是在关键时刻利用对手自身的失误而实现翻盘逆转。因此，对于国美电器的直接和间接竞争对手而言，其关注的是国美电器能否忍痛割爱，真正放弃资本并购外延扩张为主的发展模式，最终选择内生增长为主的发展战略。

第三是来自消费者的质疑即“当消费者的痛苦成为投资者快乐”实证命题的力量

据相关媒体报道：100％外商投资企业国美电器(HK0493)5月27日公布截至2008年一季度财报显示：其营业收入达到121.76亿元，较去年同期增长20.7%；综合毛利额约18.7亿元，同期增长39.55%；营运利润达到5.32亿元，比上年同期猛增61.21%；扣除汇兑损益（全年约1亿元）等非经营性损益后，公司权益所有者（黄光裕杜鹃夫妇控制英属维尔京群岛BVI离岸公司：Shinning Crown Holdings Inc.（持有国美电器35.5％股权）、国美电器总裁陈晓先生控制BVI离岸公司：Retail Management Company Limited（持有国美电器12.41％股权）、美资财团JPMorgan Chase & Co.（持有国美电器15.95％股权）、Morgan Stanley（持有国美电器9.39％股权）、Capital Research and Management Company.（持有国美电器7.12％股权）、. Rowe Price Associates, Inc. and its affiliates.（持有国美电器5.01％股权）、Warburg Pincus & Co.（持有国美电器2.72％股权）、英国汇丰银行（香港持有国美电器4,185,293,927股）、渣打银行（持有国美电器1,300,754,910股）、高盛亚洲（持有国美电器1,114,741,931股）、花旗银行（持有762,839,456股）等189家外资投资机构持股总量达8.42亿股。约占国美电器（00493hk）总股本（12,758,755,804）的66.02％）应占净利润达到5.68亿元，比上年同期的3.21亿元增长77.15%。

2008年1月18日，该网络媒体报道称：黄光裕在百思买、沃尔玛的故乡美国CES年会上称国美为消费者节约百亿元，帮消费者砍掉30％价格水份。在下愚笨之至对于综合毛利逐年升高的同时国美电器是如何减轻消费者负担始终百思不得其解。难道国美电器真的掌握了价格武器的“葵花宝典”，还是仍然没有摆脱左手握右手，此消彼长的消费者与零售商价格博弈的怪圈。